Akcje spółek wydobywających złoto

W poprzednich artykułach (tutaj i tutaj) wyjaśniłem, dlaczego certyfikaty na złoto i złote ETF-y nie są najlepszym pomysłem inwestycyjnym, jeśli główną motywacją jest ochrona kapitału i zabezpieczenie się na niepewną przyszłość. A co z inną popularną formą inwestowania w złoto, tj. akcjami spółek wydobywczych?

 

Akcje kopalń

Wiele osób uważa się, że jest to dobry pomysł, by zarobić na rosnących cenach złota. Jednocześnie sądzi się, że – jako bardziej ryzykowna inwestycja od kupna kruszcu – będzie przynosić większe zyski. Niemniej, obie te opinie nie są uprawnione.

Po pierwsze, kurs akcji kopalń zależy nie tylko od cen złota, ale także od ryzyka politycznego, odpowiedniego zarządzania i finansów danej spółki. Po drugie, nie wszystkie spółki górnicze wydobywają tylko złoto.  Po trzecie, kursy akcji kopalń nie muszą podążać za ceną żółtego kruszcu ze względu na zawarte przez kopalnie kontrakty terminowe, które zapewniają sprzedaż po z góry określonej cenie, mogącej znacznie różnić się od tej rynkowej z dnia rozliczenia.

Po czwarte, na kursy akcji mogą działać także inne czynniki, niewpływające w ten sam sposób na rynek metali szlachetnych, jak np. ogólny krach na giełdzie. Po piąte, nie jest prawdą, jakoby kupno akcji kopalń złota stanowiło bardziej zyskowną inwestycję, przynajmniej w długim okresie. Otóż, w latach 1971–2011 inwestycja w złoto była trzy razy bardziej zyskowna niż wejście na rynek akcji (zob. wykres nr 1).

Goldenmark

 

Lepsze wyniki kruszcu w porównaniu do akcji kopalń obrazują też wykresy nr 2 i 3, które przedstawiają stosunek indeksu XAU (składa się na niego 16 spółek wydobywających złoto i srebro notowanych na Philadelphia Stock Exchange) oraz HUI (składa się na niego 16 spółek wydobywających złoto, przy czym uwzględnione są tylko spółki, które nie stosują hedgingu na dłużej niż 1,5 roku do przodu – ma to zapewniać większą ekspozycję na ruchy cen kruszcu) do ceny fizycznego złota.

Jak widać, fizyczne złoto od pewnego czasu systematycznie zyskuje na wartości względem akcji firm wydobywczych, co wymienione wyżej relacje obniża do rekordowo niskich poziomów. Podobnie rzecz ma się ze stosunkiem Barrons Gold Mining Index do ceny złota (zob. wykres nr 3), który w 2008 r. osiągnął swoje historyczne minimum. O czym to może świadczyć i jakie może to mieć implikacje dla inwestorów? Jedną z możliwości jest to, że na złocie jest bańka – wytłumaczenie to odrzuciłem jednak w poprzednim artykule.

Może to też jednak świadczyć o tym, że akcje spółek wydobywczych są niedowartościowane. Na korzyść tej tezy może przemawiać fakt, że indeks BGMI jest nisko notowany względem S&P 500, co widać na wykresie nr 4. Pewnym potwierdzeniem tego, że akcje kopalń są nisko notowane może być fakt, iż 2011 r. był rekordowy pod względem wartości fuzji i przejęć na rynku złota (zob. wykres nr 5). Według Jaya Kaeppela stosunek BGMI do ceny złota poniżej jedności stanowi poważny sygnał do kupowania akcji. Na podstawie przeprowadzonych przez siebie analiz stwierdził, że w 94% przypadków, gdy wskaźnik ten spadł poniżej 1,13, notowania akcji spółek wydobywczych były średnio droższe o 43% po roku.

Innym wytłumaczeniem mogą być rosnące koszty wydobywania coraz trudniej dostępnego kruszcu (zob. wykres nr 6). Wyczerpywanie się rezerw może też być przyczyną wspomnianych wzmożonych fuzji i przejęć, jako że może to być łatwiejszy sposób dla niektórych firm na zdobycie cennych zasobów złota.

Być może jednak najlepszym wyjaśnieniem tego, że kursy akcji spółek wciąż nie podążają za ceną złota – podczas gdy w przeszłości zazwyczaj reagowały dużo żywiej na zmiany cen fizycznego kruszcu – jest rosnącą w tył krzywa podaży (hedging został wykluczony jako potencjalne wytłumaczenie poprzez użycie indeksu HUI).

Jak zauważa bowiem Skousen (zob. Struktura produkcji, s. 310): „przemysł wydobywczy nigdy nie był wrażliwy na warunki biznesowe w krótkim okresie. Gdy złoto staje się bardziej wartościowe (…) wśród firm górniczych występuje tendencja do tymczasowego zmniejszenia produkcji złota, w miarę jak górnicy zaczynają wydobywać w głębszych szybach i mniej bogatej w złoto rudzie, co mogło się wcześniej nie opłacać. Może to wyjaśniać, dlaczego inflacyjne lata siedemdziesiąte zapoczątkowały krótkookresowy spadek produkcji złota, lecz ostatecznie doprowadziły do większej produkcji w latach osiemdziesiątych”.

A jak zauważa w ubiegłorocznym wpisie, branża przez ostatnie dziesięć lat inwestowała w poszukiwanie nowych złóż – także możliwe, że w najbliższym czasie będziemy obserwować wzrosty notowań kopalń. Kilkuletnie opóźnienie kursów akcji kopalń w porównaniu do zmian ceny kruszcu obrazuje wykres nr 7. Jeżeli historia lubi się powtarzać, to na podstawie porównania z latami 70. i 80. można się spodziewać istotnych wzrostów cen akcji kopalń do 2014 r.

Podsumowanie

To, że akcje spółek wydobywczych są ciekawą alternatywą – dla inwestorów gotowych jednak zaakceptować wyższe ryzyko niż w przypadku fizycznego kruszcu – przedstawia tabela nr 1, która porównuje rentowność BGMI i Dow Jonesa. Dodatkową atrakcją takiej inwestycji, która nota bene mogłaby też tłumaczyć obecnie niskie kursy – są dywidendy wypłacane przez spółki wydobywcze (średnia stopa dywidendy dla dużych kopalń to 1,5% – aktualny poziom stopy dywidendy można sprawdzić tutaj). Uzyskiwanie stałych dochodów stanowi z pewnością istotną korzyść w porównaniu do posiadania fizycznego kruszcu.

Niemniej, należy pamiętać, że akcje kopalń są bardzo zmiennym walorem, z którym związane jest wiele różnego rodzaju ryzyk, które albo nie dotyczą notowań żółtego kruszcu, albo wręcz wpływają korzystnie na ich potencjał wzrostowy  – najlepszy przykład stanowią niedawne strajki w kopalniach RPA. Co więcej, fizyczne złoto chroni nas właśnie przed niektórymi z tych zagrożeń, jak np. ryzyko polityczne. Dlatego prawdopodobnie sztabki i monety lokacyjne pozostają najlepszym sposobem na ochronę kapitału.